Lorsque la «poudre sèche» disparaît

Les capital-risqueurs ont levé des fonds record ces dernières années, mais cela ne signifie pas toujours que l’argent est là pour eux quand ils le veulent. En cas de ralentissement extrême, les commanditaires ou les LP – les personnes et les institutions qui promettent du capital aux sociétés de capital-risque, puis le câblent lorsque les VC en ont besoin pour leurs startups – n’ont d’autre choix que de répondre moins au téléphone. L’alternative est de vendre à d’autres de leurs positions – y compris dans des actions cotées en bourse – à forte perte, et ils préféreraient vraiment ne pas le faire.

«Les marchés publics finissent par être le guichet automatique pour les produits non liquides», explique Chris Douvos d’Ahoy Capital, un LP qui a soutenu des sociétés telles que First Round, Data Collective et True Ventures. Lorsque les marchés sont en chute libre comme maintenant, la réaction collective des gestionnaires d’actifs, dit-il, est: « Holy smokes, this sucks. »

Ce qui se passera ensuite dépend de la persistance et de la profondeur de ce ralentissement, mais les LP semblent convenir que l’industrie pourrait être en train de compter cette fois-ci au-delà de leur contrôle. Ils n’ont d’autre choix que de se mettre rapidement en pratique.

Déjà, les nouveaux gestionnaires voient les intérêts LP se dissiper sous leurs yeux. Bien que Douvos dise qu’il ne «pense pas que nous y sommes encore», il partage également l’histoire d’un gestionnaire de fonds qui a du mal à fermer un fonds de 50 millions de dollars et au nom duquel Douvos a «cinglé un groupe de mes amis LP . La réponse que je reçois est: «Nous n’investissons pas dans de nouvelles relations pour le moment. Nous n’investissons même pas le temps. »»

Joanna Rupp est directrice générale de l’Université de Chicago Office of Investments, qui détient des participations dans de nombreux petits gestionnaires de capital-risque avec lesquels il entretient de solides relations, notamment Pear in Palo Alto. Elle fait écho à ce que Douvos voit, expliquant que, « Tous ceux qui sont actuellement dans notre pipeline et dans lesquels nous nous sommes engagés à investir il y a trois semaines, j’investis toujours avec eux. » Mais étant donné le coup de poing financier que l’économie a pris, «certains [new managers] avec qui nous voulions établir des relations et avec qui il pourrait être intéressant d’investir, je n’ai plus la capacité de les ajouter. « 

»Rupp ajoute:« Il sera très difficile pour les nouveaux managers sans bases LP établies d’augmenter ».

Ce qui est peut-être plus pertinent pour le secteur des startups au sens large, c’est qu’en l’absence d’un rebond économique rapide, les relations plus anciennes pourraient également commencer à recevoir l’épaule froide. Le résultat final signifierait moins de dollars pour les sociétés de capital-risque qui ont déjà fermé leurs fonds et moins de capital pour les startups qui pourraient en avoir besoin.

«À un moment donné», explique Douvos, la peur et l’incertitude commencent à «s’infiltrer dans votre portefeuille existant, et vous commencez à trier le portefeuille, et vous vous dites:« Attendez, j’ai 24 gestionnaires de capital-risque et je dois couper quelque part .  » Les questions posées sont les suivantes: «Dois-je prendre des engagements plus modestes pour chacun d’eux? Dois-je commencer à dire sayonara au tiers inférieur? « 

C’est précisément le scénario qui s’est déroulé il y a exactement 20 ans, à la suite de l’essor et de l’effondrement des dot-com, les commanditaires – des fonds de pension aux fondations caritatives en passant par les dotations scolaires – ont vu leurs actifs globaux rétrécir, forçant les chefs d’entreprise à qui ils s’étaient engagés capitaux pour ralentir leurs investissements.

Certaines sociétés de capital-risque ont finalement été contraintes de fermer. D’autres ont dû réduire leurs ambitions. Accel, par exemple, non seulement a réduit un fonds de 1,4 milliard de dollars qu’il avait levé à l’époque, mais son partenariat a en fait réduit le fonds à deux reprises, en 2002 et en 2003, libérant certains de ses bailleurs de fonds de leurs obligations.

Certes, bon nombre des circonstances actuelles semblent familières à ceux qui attendaient une sorte de correction (une plus dramatique que la crise financière de 2008, qui a frappé Wall Street beaucoup plus durement que la Silicon Valley). Avec des montants records de capital-risque levés, un pic du marché, puis une chute soudaine, le moment ressemble beaucoup à ce qu’il était au printemps 2000 lorsque le marché de haut vol, rempli de jeunes sociétés Internet, a brusquement plongé, anéantissant des milliers de personnes de startups – et des centaines de sociétés de capital-risque – au cours des trois années suivantes.

Au moins quelques leçons ont été tirées à la suite de cet accident précédent. D’une part, dit Rupp, en ces «temps sans précédent, les gens montreront leur caractère. Vous avez une idée de qui sont les gens et comment ils pensent du monde, et les médecins généralistes doivent être très conscients de cela et de leur soutien dans la communication avec leurs sociétés de portefeuille. »

Rupp suggère également que les LP, comme les VC avertis, peuvent parfois utiliser des ralentissements comme un moyen de relâcher certaines positions et de doubler sur d’autres. Même face à de possibles compressions budgétaires, dit Rupp, « Certaines personnes que nous ne réduirions pas, alors que vous espérez obtenir une allocation supplémentaire à mesure que d’autres LP deviennent plus conservateurs. »

Elizabeth «Beezer» Clarkson, qui a dirigé les investissements de Sapphire Partners dans de nombreuses sociétés de capital-risque, postule en outre que les entreprises pourraient se rendre compte maintenant que les «fenêtres d’ouverture ne sont pas ouvertes pour toujours». Alors qu’une génération de startups a souscrit à l’idée qui devrait rester privée aussi longtemps que possible – gagner la patience des premiers investisseurs et employés en supervisant les petites ventes d’actions secondaires – beaucoup auraient pu faire en sorte que leurs employés, les investisseurs en capital-risque et le commanditaire de l’industrie plus s’ils s’étaient déplacés plus rapidement pour entrer en bourse.

« Est-ce que tout le monde peut devenir millionnaire hors des secondaires? » Dit Clarkson. « Ça doit être plus difficile. »

Bien sûr, beaucoup reste à voir. Les vaccins contre les coronavirus font l’objet de recherches dans le monde entier et si quelque chose fonctionnait bientôt, les économies du monde entier pourraient rebondir. En attendant, les VC, qui ont levé des fonds plus importants que jamais ces dernières années, pourraient vouloir donner une pause à leurs LPs en ce moment, d’autant plus que ces investisseurs se font fouetter.

Douvos dit de l’atmosphère actuelle: «Tout le monde pense que« Oh mon Dieu, tout d’un coup, les entrepreneurs sont prêts à accepter des feuilles de conditions à 10% de moins », [VCs] voir cela comme une valeur.

« Ce qu’ils ne réalisent pas, c’est que [right now], il y a tellement plus de valeur dans le reste du monde », poursuit-il. « Toutes choses étant égales par ailleurs, vous préférez acheter une action publique que vous pouvez acheter en vente et vous en sortir lorsqu’elle recommence à courir qu’une entreprise privée que vous devez détenir pendant huit ou neuf ans. »

Surtout après avoir vu la fenêtre de l’IPO se fermer, dit Douvos, « être invité à bloquer des pertes pour acheter des actifs non liquides ne se sent pas si bien. »

Traduit de l’anglais de https://techcrunch.com/2020/03/19/when-the-dry-powder-disappears/

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